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美国股市继续暴跌:美国经济见顶,特朗普结束

 
 
文:恒大研究所任泽平何辰罗志恒 事件 自10月初以来,美股继续暴跌。 12月5日,美国股市再次暴跌。纳斯达克,标准普尔500指数和道琼斯指数分别下跌3.80%,3.24%和3.10%。与此同时,美元小幅回调,美国债券收益率下降。 评论 早些时候,我们认为美国股市的持续下跌可能是特朗普经济繁荣结束的先兆,表明美国经济可能已达到顶峰。主要原因是美联储继续加息,减税效应减弱,贸易摩擦的影响正在逐步显现。最近的情况证实了我们的判断。这将对全球经济形势,宏观经济政策,资本市场和中美贸易摩擦产生深远影响。在十年的轮回中,我们都记得1987年,1998年和2008年发生的事情。这个循环就是轮回。市场有自己的运营规则。人性和山一样古老。 美国股市此次大幅下跌的直接原因是利率上升和风险偏好下降:首先,利率中心水平继续向上移动以抑制估值。其次,投资者的避险情绪是政府债券利率,美联储提高利率,经济放缓,中国和美国贸易摩擦升级和中东地缘政治局势有所改善。 1.“特朗普繁荣”可能会结束。从经济周期的基本面来看,美国经济可能逐渐从复苏转向滞涨,美国经济可能已经达到顶峰,经历了十年的转世。 我们此前曾判断“美国经济仍在复苏,但可能会逐步建立起来。”目前的主要经济指标显示出这一迹象:劳动力市场充分就业,小时工资增长加快,企业经营利息和成本上升以及住房抵押贷款。随着贷款利率的上升和房地产市场的利润放缓,全球贸易摩擦加剧,对全球经济放缓的担忧正在上升。 最新数据显示美国国债收益率曲线部分逆转,全球经济利润率放缓,全球制造业采购经理人指数为52%,连续七个月下降,为2016年11月以来的新低。美国制造业采购经理人指数跌至高位水平,而欧洲继续下降。制造业采购经理人指数分别为59.3%和51.8%。欧元区制造业采购经理人指数为2016年9月以来的最低水平。美联储继续加息,利率达到八年来的最高水平。随着投资需求的增加,美国房屋建筑商信心指数11月再次大幅下挫,是2014年以来的最大跌幅,房地产市场开始降温。“特朗普的繁荣”与“奥巴马繁荣”有关。自2008年以来,由低利率,转移杠杆,资产负债表修复以及页岩油和天然气技术革命推动的美国经济复苏最初是在2016 - 2017年左右建立的,但特朗普减税进一步延长了复苏周期。进入2018 - 2019年,随着特朗普减税股息的微弱减弱,承诺的基础设施投资不确定,美联储下半年加息,逐步告别低利率环境,贸易保护主义推高通胀预期和美国政府的赤字已经扩大,经济复苏难以加强。通胀压力可能逐渐出现在边缘。加息预计将增加。 10年期美国国债收益率曾一度上升至3.2%。这既是市场预期的反应。所有资产定价的“锚”。 但美国经济周期的顶峰和滞胀并不意味着美国经济很快就会陷入衰退。事实上,美国经济仍然相当强劲,财务杠杆通常是可控的。我们此前曾强调“美国经济正在复苏,但可能会逐渐增强。”同样,美国股市崩盘并不意味着美国股市崩盘进入熊市,但更有可能是一次震荡调整,因为美国经济的基本面仍然相当健康。所以我们说“特朗普的繁荣结束”,而不是“特朗普泡沫的崩溃”。 2.由于美国股市持续下跌,房地产繁荣的边际下滑以及收益率曲线趋于平缓,美联储的态度最近已从“老鹰”变为“鸽子”。 自10月以来,美国股市大幅波动并继续大幅下挫,商品市场价格下跌。截至2018年12月5日,纳斯达克,标准普尔500指数和道琼斯指数从10月份的高点下跌了11%,7.3%和5.4%。全球经济放缓,工业利润下降,商品市场也表现不佳。黑色,有色和其他周期性商品期货呈下降趋势。随着美联储加息以及沙特阿拉伯和其他国家的产量增加,国际油价在不久的将来也大幅下跌。自10月以来,WTI和布伦特原油价格分别下跌30.3%和28.1%。由于美国金融资产的总资产占住宅部门总资产相对较高,股市的波动性和预期的经济放缓将对居民的收入和消费产生影响。随着美联储继续加息,利率中心向上移动,美国房地产市场繁荣程度不高。从销售指标来看,美国新房和现房的销售已经放缓;从价格指数来看,标准普尔20个大中城市的价格同比下降;从综合指标来看,全国房地产市场全国房屋建筑商协会(NAHB)/富国银行房地产市场指数自2018年以来一直在缓慢下降,并且在11月份的单月迅速降至60,回归2016年8月级别。 此外,收益率曲线逐渐趋于平缓,债券收益率曲线部分上下颠倒,反映了市场对美国经济的长期短期预期和短期融资成本。在正常情况下,短期利率反映了市场流动性的充足性,而长期利率反映了市场对未来经济形势的判断。目前的美国债券期限差价正在迅速缩小。具体表现是短期利率迅速上升,而长期利率缓慢上升甚至下行,这反映了当前市场短期流动性紧缩,通胀预期放缓以及对未来经济形势的担忧。美国。从历史上看,美国国债价差的扩大和倒挂通常伴随着美国经济的逐步衰退和衰退。虽然由于特朗普的经济政策,目前的利差趋势偏离了经济增长,但收益率曲线是长期的。扁平化或预测经济衰退的趋势,目前美国债务的10年期和1年期利差已从2018年初的80-90BP收窄至20-30BP,而5年期和3年期国债利差则从已经在12月3日了。这一天开始转为正面,也就是说,它看起来是颠倒的。 受经济预期放缓,美国股市持续下跌以及国际油价下跌影响,美联储主席鲍威尔最近的讲话由“鹰”变为“鸽子”。许多美联储官员发表“英镑”讲话,而美联储的加息将会缓慢,2019年加息结束。 11月28日,鲍威尔在纽约经济俱乐部午餐会上发表讲话,暗示目前的联邦基准利率略低于中性。 10月,在接受外国媒体采访时,他表示利率与中性利率相差甚远。与利率中性相距甚远,形成了鲜明的对比,态度由“老鹰”变为“鸽子”。此外,美联储副主席克拉丽达和其他美联储官员也发表了“假鸽”讲话。加上11月份美联储利率会议纪要,一些美联储官员指出,目前联邦基金利率接近中性利率。我们预计美联储将在2019年更加“克制”,重叠美国经济的实际运作。慢慢进入结束。4.面对全球经济放缓,金融市场动荡,中国企业融资难,以及企业预期恶化,中国应加强政策的前期调整和微调,做好反周期调整。未来,供给侧改革应加强成本削减和补偿。板子强度短。 去杠杆化,财政紧缩,环境保护和社会保障改革都是过热的政策。在当前和较低阶段的经济衰退中,应调整财政,货币和监管政策,以发挥反周期调整作用。短期需求管理反周期调整政策不应该反对长期供给侧结构性改革。长期改革需要短期稳定的宏观环境。 建议在未来加强反周期政策: 1)在货币政策方面,未来将继续降息,但不会淹没水资源。易纲总裁说“我们仍有相当大的货币政策工具空间”。 10月15日,央行下调配额1个百分点,发放1.2万亿元资金。这是今年的第四次。尽管中央银行今年已经四次减少基础货币,但信贷衍生,货币创造和传导机制并不顺畅。在未来,广义货币和广泛信贷应该是平等的。从货币供给的角度来看,虽然银行表中的资金有了很大的改善,但由于经济下滑和不良率上升的影响,“偿还贷款”现象明显,资金存放,资产负债表外业务和影子银行业务受到严格监管。创造能力急剧下降。从货币需求来看,房地产企业,民营企业和中小企业的融资难度有所增加,而地方政府和国有企业的投资扩张受到减债政策的制约。 2)金融监管从去杠杆转向稳定杠杆,改善货币政策传导机制,从广义货币转向宽泛信贷,更好地支持实体经济。刘鹤副总理表示,“有必要处理稳定增长,结构调整和风险防范之间的关系,并保持宏观杠杆率的相对稳定。” 10月19日,两国代表团表示支持银行财务管理子公司,保险基金增加股市投资,重点解决中小企业和民营企业融资问题,解决上市公司流动性风险问题。股票质押。 10月22日,国务院常务会议提出,央行应提供初始资金委托专业机构支持民营企业债券融资,正常运作和流动性暂时困难。鉴于A股的充分调整,合理的估值以及未来支持实体经济融资的能力,该政策可以增加对股市的支持。3)财政更加活跃,税收减免计划已经出台,财政部长刘坤表示“正在研究更大的减税措施”。未来,应在2019年提高赤字率,不受3%的赤字率影响,并应加强功能性融资,主要是通过减少支出,提高效率,大幅减少减税,降低微观科目的预期。 ,增加企业的生存能力,减少税收方法。增加扣除等间接减税直接降低名义税率,特别是降低企业所得税税率(如从25%降至22%)和增值税率(增值税税率是划分制造业的简单步骤)税率降低16%)。降低到10%),提高减税后企业和居民的收益感。 供给侧结构性改革的减产能力和减少库存任务已基本完成,杠杆已转移到中间板并转为稳定杠杆。应该增加未来的政策重点,以降低成本并弥补不足。信心比黄金更重要。在中长期,我们应该以六大改革为突破口,增强企业和居民的信心,开创高品质发展的新时代。一是建立高质量发展评价体系,鼓励地方飞行员,动员当地新一轮改革开放的积极性。二要加强国有企业改革。如果我们不动,我们就会上线并陷入意识形态辩论。我们必须以市场导向的方式和黑猫和白猫的实用主义标准衡量它。第三,服务业将大规模,大规模发布。第四,大规模降低微科目的成本。减税,简化管理,降低物流,土地和能源等基本成本。五是防范和化解重大风险,促进资金回源,更好地为实体经济服务。第六,按照“房屋用来生活,不用于炒作”的定位,建立新的住房制度和长期的生活机制,关键是人地关系和金融稳定。 5.从经济周期的基本面来看,美国就业率充足,通货膨胀率上升,加息进入下半年,利率上升。这表明虽然美国经济仍然相当强劲,但可能会从滞胀转为滞涨。 就业方面,小时工资增长率达到新高,整体失业率维持在历史低位。美国劳动力市场已进入充分就业阶段。 10月份,美国非农业数据整体继续改善。小时工资增长率超过2.5%-2.9%,达到3.14%,为2009年以来的最高水平。50年来失业率维持在3.7%的历史低位,劳动参与率为62.9%。就业空间进一步压缩。在消费方面,美国消费者支出处于高位波动。作为推动美国经济发展的主要力量,第三季度个人消费支出占GDP增长率的60%以上。受金融市场波动的影响,密歇根大学的消费者信心,预期和当前状况指数在11月同时下跌。从历史数据来看,目前的美国消费已经处于历史高位,或者难以重现亮眼的表现。 在投资方面,由于特朗普减税红利,目前美国ISM制造业采购经理人指数和非制造业采购经理人指数仍处于高位,但逐渐回落,政策红利效应略有下降,房地产投资放缓。从工业投资的角度来看,我们估计特朗普在美国的减税预计将在十年内减税1.5万亿美元,但主要集中在降低企业所得税以推动企业投资。具体来说,企业所得税减免约1.2万亿美元,主要体现在往年,然后减税效应边际下降,如特朗普晚期基础设施项目尚未通过国会,投资将倾向于平面;来自房地产在投资方面,根据我们提出的房地产分析框架——“长期人口,短期金融”也适用于美国:就人口而言,人口增长率在15-64年龄组将在2018 - 2019年放缓,而在2021年,这一年将再次迅速下降。在短期财务方面,随着美联储加息到下半年,基准利率推高了市场利率,抵押贷款利率中心向上移动。工业投资和房地产投资成本上升,给投资带来下行压力,房地产投资逐渐放缓。 在出口方面,美国贸易逆差的原因主要在于其本身,而贸易摩擦的升级难以推动出口急剧上升。由于市场急于出口,短期内中美贸易摩擦扩大了美国的贸易逆差。 6月至9月,美国对外贸易逆差继续扩大,月增长率分别为13.9%,11.3%,18.7%和20.9%。从短期来看,20世纪80年代的美日贸易战没有减少美国对外贸易逆差,而是继续扩大。贸易战只会带来贸易顺差国家的变化。这只不过是从日本转移到现在的中国和后来的越南。我们在前一份报告中一再表示,美国的贸易逆差主要是由美国低储蓄过度消费模式,全球价值链分工,美元国际储备货币等因素造成的(见《中美贸易摩擦再度升级:本质、应对和未来沙盘推演》),叠加美国,欧洲和日本零关税区以推动障碍美国与墨西哥签署协议仍存在滞后效应,出口难以对美国经济产生积极影响。6.从市场来看,目前的股票估值已降至历史平均水平,且收益率曲线逐渐趋于平稳。特朗普政府引发贸易摩擦,伊朗地缘政治事件,并重复调查铜门案件的进展,以加强市场规避。风险情绪,股市波动调整将继续。 自2008年次贷危机以来,美国通过三轮量化宽松政策释放了大量基础货币,并将联邦基金利率降至0.25%的历史低位。然而,货币超宽松环境的价格并没有显示出明显的上升趋势。相反,美国股市走低。在利率环境下,它成为货币储备,股市进入牛市10年,泡沫风险积累。在2018年初,美国股票的估值达到2011年以来的最高水平。从2008年到2018年初,纳斯达克,标准普尔500指数和道琼斯工业平均指数在这十年分别上涨了224%,213%和214%。 在美国股市自2018年10月以来暴跌之后,目前的美国股市收益率已经回调,但仍高于1980年以来的历史平均水平。历史数据显示,一旦美国股市开始回落并探索历史平均水平,股票市场将在顺周期性情况下继续下跌或波动。此外,特朗普总统威胁要修改世贸组织条款或退出世贸组织,严格控制移民政策,美俄案件重复和其他意外事件进一步加剧市场波动,叠加就业,严格控制移民,每小时工资推动美国。消费处于高度波动状态,需求驱动的通胀压力将继续进一步上升,或美联储将继续加息,导致利率进一步上升。 本轮美国股市评级下调是全球流动性紧缩带来的风险资产价格周期性下跌。屋顶高增长率和利率上升所带来的资产估值风险调整不容低估。在全球流动性紧缩的情况下,股票表现通常取决于分子和分母种族。以科技股为代表的股票过去估值较高,主要是由于过度乐观的收入预测和未来的低利率。在环境折扣方面,这轮美国股市暴跌,正是这类股票率先迅速下挫。在当前经济放缓和美联储对持续加息的预期下,资产价格仍面临回调风险。7.从金融周期来看,金融监管略有放松,但居民整体资产负债表逐步得到修复。信贷的规模和质量处于可控范围内。金融周期仍处于上半年的下半年,可能出现系统性金融危机。性别相对有限。 2008年次贷危机后,美国国会通过《多德-弗兰克法案》严格监管各种金融机构。尽管特朗普在2018年5月正式签署了修订提案,但一些大中型金融机构的监管要求略有放松,但经过近10年的严格监管,美国系统性金融风险正在逐步降低。目前的居民已逐渐得到修复。住宅部门的杠杆比率已从2007年的97.9%下降至目前的77%。非金融企业的杠杆率稳步上升。整个金融周期仍处于上半年的下半年,金融体系稳定。性别高于过去,并且由于资产价格的重新调整而引起系统性金融风险的可能性相对有限。 风险提示:美国经济超出预期,英国退欧进程放缓,国际油价大幅上涨。
 
 
 
 
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